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日銀黒田総裁が口にした「実質実効為替レート」って何?

先週10日の衆議院予算委員会で民主党の前原議員の質問に答えて、日銀黒田総裁がっ口にした実質実効為替レートがここまで来ているということは、ここからさらに実質実効為替レートが円安に振れるということは、普通に考えればありそうにないといった発言が物議を醸しています。

わかっていてわざと国会答弁で答えたのでは?

まあ巷では、発言が誤解されていると同情する声もあれば確信犯だという意見も聴かれますが、この人物は大蔵省で為替に長年関わってきており、市場に何を言えばどうなるかは最もよくわかっている人のひとりです。

通常は日銀総裁に為替について発言する権限はなく、財務大臣だけが国を代表してものを言える立場なわけですが、国会の質問には回答せざるをえないのがどこの国でもある状況でこういうときにぽろりと本音がでて市場を混乱させることは欧州をはじめとして先進国では結構あるものなのです。

しかし、今回の場合は国会での答弁を利用してもっとも効果的な口先介入をしたのではないかと個人的には思っております。

実質実効レートについて正確に理解しているのは一部の為替関係者だけでこうした発言が安易に英訳されてヘッドラインを踊ればあきらかにアルゴリズムが反応して大幅下落になるのは、ちょっと為替相場に精通している人間ならばだれでも想定できる話です。

前原氏がうまく話しを引き出したという説もありますが、そうではなく国会答弁を逆利用して効果的口先介入を実現したのではないでしょうか?その後黒田総裁はなんら答弁を修正しようとはしておらず、市場全体がはめられた感じがしてなりません。その後の効果は絶大で、上方向では124円にすら簡単に戻っていない状況です。

大体実質実効レートって何?

この実質実効レートについて日銀ではホームページでこのように解説しています・・

実効為替レートは、特定の2通貨間の為替レートをみているだけでは捉えられない、相対的な通貨の実力を測るための総合的な指標です。具体的には、対象となる全ての通貨と日本円との間の2通貨間為替レートを、貿易額等で計った相対的な重要度でウエイト付けして集計・算出します。

まあこれでもわかったようなわからないような内容ですが、複数の通貨を利用して相対的に通貨が高いか安いかを測定するための指標というのがごく簡単な説明といえます。

実質実効レートは相対的な国の隆盛を示すだけか?

この実質とか実効といった言葉で脚色された数字ほど、計測期間と計測対象、計算方法によってぶれまくるものはないのです。たとえば2つのベンチマークになっているうちの実質レートに関して言えば、インフレ率といっても国によって計測方法が異なりますし、コアなのかコアコアなのかによってもまったく物価体系の捕らえ方が異なるわけです。

さらにそれが特定の産業や企業の競争力に与えるインパクトはまったく一様ではないのです。

一方実効レートを計算する場合、対象とする国をどこにするのか、貿易全体を見通すBIS方式で算定するのか、輸出だけを見る現在の日銀方式にするかで通貨間ウエイトはまったく異なることになり、しかもこのBISが開示している実質実効レートには対象国を絞ったものと幅広く設定したものがあり、どこまで参考になるのかはよくわからないというのが実情です。

一般的に言って実質実効為替レートが上昇しているのは新興国と資源国です。つまり国力の隆盛を示しているとも言えます。とすれば、低成長、少子高齢化に悩む日本の通貨の価値が1995年以降相対的落ちていることは間違いなくても、今後日本円は諸通貨に対して戻るはずとかドル円レートは行き過ぎと本当に言えるのか?かなり微妙です。

つまり、結論から言えば、国会の答弁でぼろりと発言して、ああそうですかという内容ではないことをあえて口にして煙に巻いたまま円安けん制だけは実現させたのではないでしょうか?

まあいずれにしても逆バズーカでやられたという感の強い一週間でした。 (執筆者:坂本 博)

日銀にはさらなる追加緩和の余地はもうない? 日銀を取り巻く厳しい状況

黒田バズーカによる量的金融緩和が始まってから既に2年、資金としても80兆円近いお金が投入されましたが、結果として2年2%という公約は後ずれさせざるを得ない状況となっています。

今週発表となるGDP次第では海外の投機筋からまたしても追加金融緩和の声が高まりそうですが、実はもはやそう簡単に追加緩和ができる状況ではなくなってきていることが様々なデータから予想できるのです。

既に日銀のバランスシートは300兆円を超える水準に達成

1月のスイス中銀の無制限介入突如中止宣言・いわゆるSNBショックはまだ記憶に新しいところですが、このSNBもGDPの7割が外貨準備高となったことから、それ以上の介入を断念せざるを得ない状況となっています。

日銀の300兆円のバランスシートは既にGDPの6割で、今宣言した規模で緩和を行っても来年には7割に到達することは間違いない状態となっているのです。

ここまでくれば300兆も400兆も大して変わらないような錯覚に陥りますが、日本の税収は年間たった50兆円で、しかも公務員の人件費だけでも27兆円もかかっているのです。

日銀といえどもこれ以上のバランスシートの拡大はかなり厳しい状態です。なにより日本の3倍以上のGDPを誇る米国のFRBですら4.5兆ドル、日本円で540兆円ですから、日銀の抱え込んでいる債券等の規模の大きさが改めて意識される状況です。

既に国債の買い入れは札割れ

2年ほど前から買入れている国債も最近ではマイナス金利にしても札割れを起こしており、既に市中から買付けるのは難しくなっていることを示唆しています。銀行は日銀の金融調節や金融派生商品取引の際に担保として国債が必要となっており、これまでも日銀に脅かされて国債を放出してきていますが、もはや既に限界に近づいているのが実情です。すでにこの段階で今年70兆円程度増やすとされたマネタリーベースですら実行不可能に直面しているのです。

ECBを真似た付利のマイナス金利も実行不可能

ECBは民間銀行が預け入れる預金をマイナス金利にすることで市中に資金が出回るようにすることに成功していますが、日銀では付利は残されたままで、しかも今回の金融緩和で国債買取から市中に出回ったはずの資金の殆どは銀行経由で日銀の当座預金に戻ってきてブタ積みされているだけというのが実態です。

ブルームバーグの直近の報道ではこの付利の撤廃や引き下げなどの可能性が指摘されていますが、これはある意味で日銀から民間銀行への補助金の役割を果たしており、簡単には撤廃できないのが実情です。

また短資会社などはこの利息があるからやっていけている部分があり、完全に付利がゼロになるとその経営にも影響がでることは必至の状態です。財務省からも短資会社には多くのOBが天下りしている関係もあってこの付利の撤廃はそう簡単にはいかないわけで、追加緩和に利用するのは事実上絶望的といえます。

黒田さんはいくらでも買い入れるものはあると豪語するが・・

日銀黒田総裁は今後も緩和措置として買い入れることのできものはいくらでもあるとしていますが、中央銀行でETFのようなリスク資産をどんどん買い入れているのは実は日本以外にはないのが現状で、債券買い入れというのはそれほどフリーハンドではないと言えます。

また国債以外の買い入れ拡大に難色を示す経営陣も日銀には多いと言われ、話はそう簡単ではなくなっています。いまやETFを通じてファストリの大量株式保有に日銀の名前がでるのではないかという話も登場するぐらいの状況で、債券の買い入れは厳しさを増してるのです。

よほどのことがない限りQEの追加はありえない

こうした状況から、QEがまたサプライズ的に起きると期待するのはかなり難しそうです。

黒田総裁は財政規律が守られないなかで財政ファイナンス的に政権に資金を提供する現状を危惧しはじめており、むしろ出口を考え始めているとも言われています。

海外勢が日銀の追加緩和期待で相場を上げるところにはついていき利益をしっかりいただくべきですが、失望売りが出る前に売りでも利益を確保するぐらいしか今後日銀のQEネタでの儲け口はなさそうな状況です。

特に政権と日銀との不協和音は日に日に大きくなってきており、多少の株価の下落やGDPの伸びの縮減ぐらいでは追加緩和を期待するのは無理と言えそうです。 (執筆者:坂本 博)

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ドル円の上値追いには注意!

予想通り日銀が金融緩和を見送ったことで、119円前半まで下落したのち、一気に150ppほどの上昇で見事にV字回復したドル円ですが、果たしてこのまま上がり続けると言えるのでしょうか。

私はこのV字回復の持続をかなり懐疑的に見ています。もちろん、無意味に上昇するということはないので、何らかの買い上げ理由があったものだと思われますが、このまま買い上げる理由が短期的・中期的には全く存在しないからです。

長期的には日米金利差から円キャリー取引が活発になると思われるので、ドル円にも円安圧力がかかってくるのですが、アメリカの経済が低すぎるGDPに代表されるがごとく失踪気味なうえ、日本もこれ以上の追加緩和が見込めないという状況では、アメリカの利上げが遅れ、日本が出口戦略を検討しているも同じなので、円を売ってドルを買うメリットがほとんどないに等しいからです。

さらに懸念すべきなのが、シカゴ筋に代表されるヘッジファンドの円買いポジションが週を追うごとに増え続けている点です。このペースが続けば、数週間以内に円の買い越しが起きることは確定的でしょう。

これだけの円買いにも関わらず、本邦の買い支えが相殺してしまっていることは注目に値しますが、これ以上円安を進めて「為替操作国」のレッテルをはられることは、TPP参加も踏まえ日本としても避けたいはず。

つまり現在のドル円上昇は、「遠い将来に利上げが起きるから」という理由以外、なにもファンダメンタルの観点からは買われ続ける要因がないのです。テクニカル的にも月足はMACDがダウントレンドを示し始めています。よって、売りで入ることは避けたいにしても、高値をこれ以上追い続けることには、十分注意した方がいいでしょう。(執筆者:大島 正宏)

日銀の追加緩和はあるのか?

4月当初に日銀の追加緩和が見送られた際には、「4月30日にはあるだろう」という噂で持ち切りでした。しかし、その見方もどうやら怪しくなってきています。

黒田総裁が「サプライズは考えていない」、浜田教授が「125円、130円の円安になると思わない方がいい」、そして24日に関係筋から発表された「日銀は出口戦略を考え始めている」など、発言だけをピックアップしてみても、どう考えてもこれ以上の追加緩和は望めない雰囲気が漂っています

その一方で、米国の大手銀行が出した金融緩和レポートで買い上げられるシーンや、自民党の一部議員から「追加緩和しないなど有り得ない」などという声もありましたが、議員の恫喝で追加緩和するのであれば、前任者の白河総裁の時などもっとガンガン緩和してくれていたわけで…。どうにも緩和期待側にとってはパンチに欠ける印象です。

ドル円は心肺停止中。これまで何度もお伝えしたように米国の指標が芳しくなく、かといって下を掘り下げる威力もなく、ひたすらドルストレート頼みの状態が続いています。

ドルストレートに一旦は反発の余地があると考えられるだけに、そろそろヘッジファンドの換金売り(SELL IN MAY)に併せて何らかの下方向へのアクションがあってもおかしくないのですが…。ひとまず、来週のFOMCと日銀会合がトリガーとなることを願うしかなさそうです。(執筆者:大島 正宏)

日銀の金融抑圧政策は物価上昇よりも国際金利低減が最大の目標?

ここのところ日銀の要人から、当初2年で2%の物価目標達成の話が急激に後退しはじめています。当初は今の日銀による金融抑圧政策はすべてデフレ脱却で人工的にインフレを起こすことに注力しているのかを思いましたが、最近の要人の発言からその意図が透けて見え始めています。

結局金利を上げないことが第一義的?

現状では、今の政権は緊縮財政も行わないまま史上最大の予算編成が可決させていますが、1000兆円を超える国債の発行で金利が4%なり5%なりに上昇すれば、消費税分すべて利払いにしても足りなくなるのがこの国の財政状況ですから、結局のところ日銀の政策の最大のポイントは物価上昇そのものよりも金利を絶対に上げないことに注力していることが当初2年目標の反故ですでに見え始めているといえます。

2%達成で量的金融緩和政策の大義名分はなくなったときが問題

現状では原油価格の下落のおかげでQQEを続ける大義名分は残されています。しかしこれは黒田総裁の口にするように年内になんとなく達成にこぎ着けてしまいますと、その先は金融緩和についての大義名分はなくなることになります。

これ以上QQEができないということが明確になりはじめると株も為替も大きく崩れるタイミングやってくる可能性が高まります。足下では4月30日に日銀の追加緩和がでるかどうかの思惑が海外の関心事になっていますが、問題はその先にあるといえます。

1000兆円を超える国債発行額はもはや国内の投資家だけでは支えきれない

国債暴落論を唱えるアナリストはこれまでにも何人も登場してきていますが、これまではそのほとんどを国内の投資家が買い支えてきたため、他国で生じているような売り浴びせ状況というのは、ほとんど日本には起こったことはありませんでした。

しかし1000兆円を超える国債発行額規模は今後いやでも海外勢の購入を余儀なくされることになり、こうした海外勢がことあるごとに日本国債を売るようになれば、当然利率が上がる事態に陥ることは間違いない状況です。

ある国内系シンクタンクの予測では2017年には金利の上昇が始まる可能性があるとされています。ハイパーインフレの足音が少しずつ近づいてきているともいえるのです。

貿易赤字も原油安で解消

3月の貿易統計が発表になりましたが大幅な黒字に転換されたことが確認されており、実需ベースで考えると年間13兆円にも及ぶ貿易赤字が解消すると円安支援がなくなることを示唆しています。

QEの限界、貿易赤字解消、国債金利の将来的上昇を考えた場合、この先円安一辺倒を想定しづらくなってきていることはファンダメンタルズとして早めに認識しておいたほうがよさそうな状況です。 (執筆者:坂本 博)